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范卓云 美国步进后量宽时代


2020-08-02

范卓云 美国步进后量宽时代

美联储调升利率预测对复苏显信心

随着美国联储局在10月底正式结束资产购买计划,美国市场将步进后量化宽鬆时代。美国联邦公开市场委员会在9月17日政策会议后发表温和声明,声称「在相当长的时间内」将联邦基金利率维持在零水平不变仍为恰当之举。不过,美联储委员预期,联邦基金利率走势将略微变陡,2015年底联邦基金利率的预期中值从1.125%调升至1.375%。如果美国利率走势真的跟随有关预测,则美联储将需要在2015年内5次加息,每次分别提高利率25个基点,或提高加息的幅度。这强化了我们预测美联储将于2015年6月开始加息的观点。

美联储预期联邦基金利率走势更加陡峭,到2017年的预期高点是3.75%,这个预测带出两项信息。第一,美联储成员对美国经济处于强劲增长轨道,且因此能够消化利率正常化的信心十足。第二,美联储部分成员认为有需要提高利率以防止资产累积泡沫,虽然仅有两位成员再次正式对温和声明表示异议,但更多成员可能在一定程度上开始担忧资产泡沫风险。值得注意的是,联邦公开市场委员会10名有投票权的成员的组成,在明年初调整时将发生显着变化,3名强硬派成员(支持收紧货币政策)和1名温和派成员(支持放鬆货币政策),将被1名强硬派成员和3名温和派成员所取代,这将有利于延续温和派的政策。

再度下调美国经济增长预期

儘管联邦公开市场委员会成员对经济复苏充满信心,但值得注意的是他们实际再次下调了对美国经济增长的预期,将2014年国内生产总值增长的预测区间从6月的1.9%至2.4%,降至目前的1.8%至2.3%。2015年的预测区间从2.2%至3.6%降至2.1%至3.2%。美联储预计,美国经济增长在2015年见顶,长期来看将降至2.0%至2.2%的区间,换言之,美国长期增长趋势自上个经济周期以来已大幅下降。美联储的通货膨胀预期也略微下降,仅有少数成员预计通货膨胀率在预测期间将超过2%的目标。美国增长趋势下调,意味联邦基金利率的峰值可能不会像联邦公开市场委员会成员目前预测的那幺高。

事实上,美国最新就业数据显示,劳工市场仍然「严重」乏力。首先,2014年就业人口比率始终受到抑制,失业率下降明显源于劳动参与率下降。第二,2014年第二季度所谓的劳动力资源利用不足指标,仍较衰退前的水平高出4个百分点。该指标在失业人口数量的基础上又增添了「準待业人口」(即愿意且能够工作,但目前并未寻找工作的人)和非自愿兼职就业者。因此整体就业市场指标的改善尚未带动工资加速增长,这表明通货膨胀压力仍然温和。

刚公布的8月美国通货膨胀报告意外下行,消费者价格月降0.2%(年增1.7%),出现2013年4月以来的首次月降,导致年度整体通货膨胀率从上月的2.0%降至8月的1.7%,并消除了今年的大部分加速。近期能源价格下跌的趋势体现在整体数据下降。儘管存在季节性走强因素,但美国汽油均价自6月以来下降约30美仙/加侖,为美国家庭释放了约450亿美元可用于非汽油支出的资金。8月核心价格指数停滞不前,核心通货膨胀率从7月的年增1.9%降至年增1.7%,反映整体通货膨胀率走软的原因不仅是能源价格下跌,机票价格月降4.7%尤其令消费者价格承压。我们预计,通货膨胀率下降只是暂时性的,因美国经济稳定复苏应使通货膨胀率保持适度增长。

央行无意缩减资产负债表

连同政策指引,美联储还公布了在货币政策正常化的过程中,计划使用何种政策工具,以及如何管理其资产负债表的具体细节。就政策工具而言,美联储宣布主要工具将是联邦基金利率,将设定一个目标区间,美联储将通过向银行存放在美联储的超额準备金,支付有竞争力的利率以实现上述目标,如有必要,美联储还会在市场上对短期固定收益资产进行逆回购操作。关于资产负债表,美联储计划在开始上调联邦基金利率之后相当长时间内,不会缩减资产负债表,这意味着应计利息以及到期债券最初将进行再投资。美联储主席耶伦在新闻发布会上表示,她预计美联储的资产负债表在2020年之前不会恢复正常,这表明未来数年美联储将依然是美国固定收益市场的主导力量。

美元转强看好欧美股市

在9月公开市场委员会会议前,美国10年期国债收益率重返2.6%,笔者预期,美国国债收益率将逐渐温和攀升,在12个月内重上3.1%水平,这将对全球利率尤其是对长期债券收益率产生影响,对短期债券而言,货币政策分化可能令债券承压,不过,仍然疲弱的通胀率将阻止收益率曲线变得更加陡峭。

美元兑其他主要货币在9月显着走强,欧罗跌至12个月低位,欧罗区面对通缩威胁,令欧洲央行全面推行量化宽鬆措施的机会大增,笔者预期,未来12个月欧罗兑美元汇率可能下试1.21,美元兑日圆汇率则可望下试113。预计欧洲债券收益率曲线逐步变得陡峭,因欧洲央行的通货再膨胀政策将导致曲线短端稳固锚定,而曲线长端可能向上移动,这也符合欧罗因货币政策而走弱的趋势。

在股市方面,儘管预期美联储在明年6月加息,但不意味环球股票牛市即将结束,金融市场的流动性仍然非常充沛,环球经济增长的基本面理想,利好公司盈利改善,根据美国过往加息周期内股市表现的数据显示(见图),在利率上升周期初段,股市的升势往往得以持续,因为经济复苏带动盈利改善的利好因素,抵销了加息的不利影响,笔者看好环球股市未来3至6个月的投资前景,并继续增持欧洲和日本股票,美联储与欧日央行的货币政策背驰将持续利淡欧罗和日圆,欧洲和日本的出口类股票尤其受惠,欧洲出口导向型市场如德国将因欧罗贬值而得益,盈利复苏前景可看高一线。

 

注:投资涉及风险,本文不应被视为对任何投资买卖或其他交易的招揽、议案或推荐。

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